證券時報記者 趙夢橋

公募REITs生態(tài)的健康發(fā)展離不開發(fā)行人、監(jiān)管方、中介機構(gòu)、投資者等多方主體的協(xié)同發(fā)力。在證券時報社主辦的“變革與突圍·中國基金業(yè)高質(zhì)量發(fā)展系列沙龍”之“掘金公募REITs大時代·生態(tài)共建與價值共生”的圓桌論壇環(huán)節(jié)，華夏基金、東吳基金、國壽資產(chǎn)、新華資產(chǎn)以及九州通等多家機構(gòu)和上市公司的嘉賓，闡釋了各自視角里“多層次REITs生態(tài)體系”急需補強的環(huán)節(jié)，并為推動各方實現(xiàn)真正的“價值共生”建言獻策。

提高流動性為第一要務(wù)

面對當前公募REITs市場存在的資產(chǎn)供給不足、估值分歧、流動性待提升等瓶頸問題，與會嘉賓從生態(tài)共建角度提出了多項建議。

保險資金作為長期資金，正成為公募REITs重要的參與方之一，國壽資產(chǎn)多資產(chǎn)投資部REITs策略負責(zé)人劉潤佐認為，當前REITs市場規(guī)模尚小，對中小賬戶收益拉升作用較為明顯，但難以成為大體量保險資金的核心配置。要實現(xiàn)這一跨越，需首先擴大市場規(guī)模。保險資金亦可在二級市場發(fā)揮穩(wěn)定器作用，在市場出現(xiàn)大幅調(diào)整、形成價值洼地時適時介入。此外，在發(fā)揮好戰(zhàn)略投資者作用的同時要積極培養(yǎng)專業(yè)的二級市場投研團隊，成為全面、專業(yè)的投資機構(gòu)。

新華資產(chǎn)另類投資事業(yè)部負責(zé)人陳軍也提出，資產(chǎn)供給不足與市場斷層問題亟待解決。險資對REITs底層資產(chǎn)的風(fēng)險收益特性高度認可，但當前市場供給嚴重不足，迫使機構(gòu)不得不向上游延伸至Pre-REITs甚至一級市場，尋找項目時的人力成本、財務(wù)成本消耗巨大。

陳軍強調(diào)，增加資產(chǎn)供給是首要任務(wù)，應(yīng)聚焦成熟賽道做深做寬，避免“第一單效應(yīng)”后缺乏持續(xù)項目的情況。在流動性改善方面，可優(yōu)化做市商制度以平抑波動，推動REITs納入融資融券標的，通過多種途徑增強市場流動性。

東吳基金公募REITs總部負責(zé)人李軍則聚焦當前資產(chǎn)供給不足與估值分歧問題。他認為，可優(yōu)先選擇市場化屬性強的資產(chǎn)（如商業(yè)、物流）推動擴募，率先突破，形成規(guī)模化精品REITs，為市場提供示范。對于估值分歧，可通過在培育期前置合作（如保險機構(gòu)在Pre階段介入），在后續(xù)運營中磨合并提升價值認同，減少后期定價差異。未來，隨著不同原始權(quán)益人參與擴募，需明確和優(yōu)化決策機制與決策流程，為規(guī)?；l(fā)展掃清障礙。

制度完善

或可借鑒股票市場

除了規(guī)模困局待解以外，制度的完善也是REITs業(yè)務(wù)走向成熟的必經(jīng)之路。

華夏基金基礎(chǔ)設(shè)施與不動產(chǎn)業(yè)務(wù)部行政負責(zé)人莫一帆指出，Pre-REITs、私募REITs承擔(dān)了優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)儲備和孵化的功能，但目前從Pre-REITs/私募REITs到公募REITs的退出路徑尚不清晰。在原始權(quán)益人認定、凈回收資金投資等方面細節(jié)，有待進一步明確和優(yōu)化。

莫一帆強調(diào)，相關(guān)各方可推動政策優(yōu)化完善，為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)從Pre-REITs和私募REITs向公募REITs供應(yīng)提供制度支持，從而豐富市場供給，為投資者提供多元的選擇。

陳軍建議參考股票市場的層級體系，構(gòu)建從低到高不同標準化程度、不同風(fēng)險等級的REITs市場，滿足不同風(fēng)險偏好投資者的需求。同時，需解決管理人多為原始權(quán)益人關(guān)聯(lián)方所帶來的信息不對稱及道德風(fēng)險問題。

此外，若想做大REITs市場規(guī)模，供需兩端也需協(xié)同發(fā)力。莫一帆認為，在供給端，期待未來文旅、養(yǎng)老等新業(yè)態(tài)項目發(fā)行上市。原始權(quán)益人應(yīng)將擴募作為核心發(fā)展戰(zhàn)略，與基金管理人共同配置必要資源，加快上市REITs平臺做大做強的步伐，可探索底層資產(chǎn)行業(yè)適度混同模式，提升整體資產(chǎn)組合的收益與抗風(fēng)險能力。需求端則盡早引入社保、年金等長線資金和耐心資本，同時加強公眾投資者教育，提升市場參與度。

從投資人角度出發(fā)，劉潤佐認為完善REITs治理機制是重中之重。我國公募REITs復(fù)雜的交易結(jié)構(gòu)使得資產(chǎn)運營方、基金管理人、投資人之間在運營協(xié)同、信息披露及投資者關(guān)系管理等方面的溝通成本較高，不利于運營價值的提升和發(fā)現(xiàn)?！癛EITs在運營過程中可以借鑒上市公司治理經(jīng)驗，推動運營、管理、信披的一體化協(xié)同，是提升REITs運營價值、增強市場信心的關(guān)鍵，尤其未來在擴募發(fā)展階段，統(tǒng)一高效的治理結(jié)構(gòu)能更好地促進REITs價值的提升，保障投資人利益?！眲欁舯硎?。

建立與運營機構(gòu)的

良性協(xié)作機制

在公募REITs的不同細分領(lǐng)域，嘉賓們結(jié)合自身實踐經(jīng)驗，分享了在機遇把握與風(fēng)險應(yīng)對方面的策略與思考。

莫一帆認為，基金管理人需與運營管理機構(gòu)建立良性協(xié)作機制。以華夏基金旗下多單消費類基礎(chǔ)設(shè)施REITs產(chǎn)品為例，該類資產(chǎn)對運營能力要求高，需要基金管理人和運營管理機構(gòu)根據(jù)市場變化和客戶需求快速響應(yīng)。莫一帆認為，需將運營管理團隊利益與基金利益一致化，設(shè)立有效的獎懲機制。根據(jù)區(qū)域消費市場變化，合理制定年度經(jīng)營計劃及資產(chǎn)改造提升計劃。同時，做好信息披露，聚焦投資人關(guān)注的關(guān)鍵數(shù)據(jù)，確保信息披露的及時性與完整性。

李軍也呼吁強化產(chǎn)業(yè)方專業(yè)力量參與基金治理。他表示，產(chǎn)業(yè)方在資產(chǎn)運營（如調(diào)租、逆周期管理、競品應(yīng)對等）方面積累了豐富的實戰(zhàn)經(jīng)驗，能為REITs提供微觀層面的專業(yè)支撐。當前市場上設(shè)立首席運營官、引入第三方專業(yè)機構(gòu)參與運管會等嘗試值得肯定，未來隨著跨地域擴募等場景增多，基金治理需向更深層次發(fā)展，產(chǎn)業(yè)力量的融入將至關(guān)重要。

九州通旗下九州產(chǎn)投首席投資官謝理斌表示，構(gòu)建多層次REITs生態(tài)需推動兩大轉(zhuǎn)型：短期博弈轉(zhuǎn)向長期價值共生，“重發(fā)行”轉(zhuǎn)向“全周期運營”。他呼吁發(fā)行人注入高質(zhì)量資產(chǎn)，通過精細化運營釋放潛力，促進產(chǎn)融結(jié)合。針對市場瓶頸，建議優(yōu)化擴募機制（分類審核、壓縮優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)擴募周期）并打通Pre-REITs銜接通道（完善私募到公募合規(guī)轉(zhuǎn)化路徑，降低政策模糊性）。